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图:腾讯控股、美团点评等在新冠肺炎疫情中表现坚挺,再考虑到应对疫情可能出台的各项刺激政策,恒生指数的EPS(每股盈利)将不会表现太差  截至昨晚十时,香港共有67例确诊新冠肺炎病例,其中死亡2例、治愈4例。我们从两个角度来分析香港的疫情严重情况:首先,总人口角度。香港总人口共有745万人,每万人中的确诊人数为0.083,内地人口共有13.95亿人,每万人中的确诊人数为0.532,因此香港的情况要更好一些;其次,总面积角度。香港总面积为1100平方公里,每平方公里的确诊人数为0.056,内地的总面积为960万平方公里,每平方公里的确诊人数0.008,因此香港的情况要更差一些。综上:香港的新冠肺炎疫情情况与内地的平均情况基本类似,大致相当于河北、山西、陕西的水平。  香港政府已经出台了许多措施,包括:将疫情应变级别提至最高的「紧急」、暂停所有来往武汉的航班和高铁、关闭10个出入境口岸、由内地入境人士强制检疫14天、推迟春节后中小学和幼儿园开学时间、鼓励企业在家办公、成立百亿港元防疫抗疫基金、在全球订购超过4800万个口罩等。总体上看,香港的防治措施和防治力度并不比内地差。  一、疫情对香港经济影响  2003年沙士期间(2月至6月),香港确诊病例达到1755例,死亡300人,远远超出这次疫情目前的病例数量。受此影响,当时香港GDP增速出现了明显下滑,2003年一季度GDP增速为3.9%,二季度GDP增速下滑到了-0.6%,三季度GDP增速恢复到了4%。但对比2003年,香港目前的经济增速与经济结构远远不同:比如当前的经济增长中枢要低于2003年,经济正处于下行周期中。因此,直接用2003年的数据来推到当下并不准确。  要判断疫情对香港经济的影响,有一个非常好的参照,便是2019年下半年香港所发生的修例风波。尽管发生原因和事件性质完全不同,但二者所造成的经济社会影响却十分相似:比如内地赴港游客减少,导致香港旅游业收入大幅下滑。按照目前疫情情况,经济活动不大可能比2019年四季度更好,但也不会比2019年四季度差太多,也就是说,2020年一季度GDP环比上的增速大概率要小于0,但是并不会小很多,笔者预计在-1%到0之间。  在不考虑其他因素(比如政策、政治等因素)的前提下,笔者对香港经济进行了预测:即使是在最乐观的情形下,2020年一季度香港的GDP同比增速也将下跌至4.15%,二季度GDP同比增速则会回升到0.36%,勉强恢复正增长。也就是说,香港将陷入至少连续三个季度的经济衰退。  首先来看2003年沙士期间港股的表现。从指数角度,2003年沙士期间,恒生指数最大跌幅达17%,并于2003年4月25日下跌到了最低点8409点。至于从2月21日发现首例病例到4月25日出现最低点,疫情对恒生指数的影响共持续了45个交易日。2003年4月25日之后,恒生指数便开始一路上涨,一直涨到了2007年10月30日的31958点,牛市时间长达四年半,涨幅达到280%。从行业角度看,2003年在沙士开始出现、发酵到扩散期间,港股食品、媒体、房地产、软件与服务等板块下跌幅度明显,但这些板块其后均出现十分明显的反弹,几乎全部回到了下跌前的位置;制药、生物科技与生命科学板块则正好相反,疫情初期涨幅排名第一,但疫情后期涨幅并不明显;有部分行业在整个疫情期间均表现良好,比如汽车与汽车零部件、烟草、材料、消费者服务、公用事业等,这些行业大部分均为典型的防御性质的板块。  二、疫情对香港股市影响  本次新冠肺炎疫情中,香港股市表现与2003年有着一定相似之处:(1)疫情冲击后出现了十分明显的反弹;(2)疫情尚未出现拐点时,市场阶段性底部便已提前出现;(3)行业上也基本遵循2003年时期的规律,食品、传媒、旅游等板块明显下跌,医药股则明显上涨。  但也要看到,目前的港股与2003年时期还存在着非常不一样的地方。2003年香港经济处于上升周期中,疫情过后经济迅速反弹回升。但现在香港经济仍然处于下行周期。相较于2003年,尽管港股结构发生了很大变化,内地股的比重从21%上升到了55%,但由于香港和内地的经济联系也比当时紧密了许多,因此,从数据上来看,港股的盈利增速仍然与香港的GDP增速十分正相关。  如果按照线性回归方程来估算,假如2020年一季度和二季度香港的GDP同比增速分别为-4.15%和0.36%,那么,2020年一季度和二季度恒生指数的EPS(每股盈利)同比增速将分别为-20%与-4%,环比增速分别为-21%与28%。当然,如果考虑到腾讯控股、美团点评等一些可能在疫情中表现坚挺甚至获益、而且在指数中的权重还很高的公司,再考虑到应对疫情可能出台的各项刺激政策,那么恒生指数的EPS(每股盈利)将不会表现得这么差。  笔者预计,恒生指数一季度EPS环比增速大致在-10%到-5%之间,二季度EPS的环比大致在+6%到+11%之间,也就是二季度将完全填补上一季度的损失。而反观2003年疫情最严重的二季度,以及疫情过后的三季度,恒生指数的EPS同比增速均在10%左右,环比增速也均为正值。因此,目前港股的盈利形势要比2003年弱很多。  既然恒生指数的盈利状况并不佳,那么估值端能否推动指数向上呢?我们依然来回顾2003年:(1)2003年3月31日至6月30日,恒生指数先是从8634点下跌到4月25日的8409点,随后反弹至9577点。整个2003年二季度,恒生指数环比上涨了11%,其中估值环比上涨10%,EPS环比上涨1%;(2)2003年6月30日至9月31日,恒生指数从9577点一路上涨至11230点,指数环比上涨了17.2%,其中估值环比上涨17%,EPS环比上涨0.2%。  因此,按照这样的逻辑以及以上的测算,笔者的结论为:  (1)假设2020年一季度估值上涨10%(与2003年二季度相同),同时一季度EPS的环比涨幅为-10%到-5%,那么一季度恒生指数的上涨幅度大约为0到5%之间,也就是最高点位为29600点,距离2月18日收盘的27530点还有7.5%的距离;(2)假设2020年二季度估值上涨17%(与2003年三季度相同),同时二季度EPS的环比涨幅为6%到11%,那么二季度恒生指数将出现非常明显的上涨;(3)港股二季度的机会要大于一季度,如果说一季度是结构性的α行情,那么二季度将更有可能以全面性的β行情为主。

锺言谠论\港股下季行情值得期待\莫尼塔研究董事长兼首席经济学家 锺正生

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